近期中国经济持续放缓，三季度GDP同比增7.4%，创14个季度以来新低，到达自国际金融危机以来的最低点。同时受内外需收缩所致，CPI、PPI继续回落。在经济复苏乏力、政府债务飙升、财政运转失灵的情况下，发达国家的央行普遍走上了量化宽松的道路，货币政策独立性日渐丧失。

　　货币政策陷入两难

　　欧洲由于迟迟未能摆脱欧债危机的泥沼，已开始效法美国救助金融危机的做法，改变几十年来欧洲央行不能在二级市场直接购买主权债券的铁律，针对欧元区二级国债市场进行无限量冲销式的国债购买。

　　美联储紧随其后，启动了“QE3”，除宣布每月购买400亿美元抵押贷款支持证券外，继续执行卖出短期国债、买入长期国债的“扭曲操作”，压低长期利率，将联邦基金利率保持在0至0.25%的超低区间，时限至少延长至2015年年中。

　　日本央行也不甘示弱推出了“第8轮QE”，增加资产购买规模10万亿日元，使日本购买资产的总额达到了80万亿日元，并将资产购买计划延长至2013年底。

　　全球经济依然疲弱，发达国家货币争相贬值以支持出口增长，各国之间利益的冲突导致全球经济政策协调变得更加艰难，中国货币政策陷入两难境地。

　　对中国而言，如果执行宽松的货币政策，则通货膨胀与资产泡沫的风险便难以遏制；如果收紧货币流动性，可能会扼杀中国经济增长势头，宏观调控变得更加复杂。而另一方面，随着大宗商品价格上涨，人民币升值面临升值压力，贸然紧缩货币可能会使企业经营受到双重挤压，不利于经济企稳回升。

　　中长期考虑应“以静制动”

　　事实上，虽然三季度GDP同比增长再创新低，但是9月数据预示着当前经济已现企稳反弹迹象。无论是制造业采购经理人指数（PMI）等先行指标，还是工业生产增速、投资、消费、出口等数据均有所回暖。当前国民经济运行正在由缓中趋稳向筑底企稳转变，经济筑底企稳态势已经基本确立。

　　从货币信贷数据来看，9月人民币贷款增加6232亿元，同比多增1539亿元；广义货币（M2）余额94.37万亿元，同比增长14.8%。虽然新增信贷略低于市场预期，但社会融资总规模依然增长强劲。按全年信贷投放8万亿和“3:3:2:2”的比例来计算，三季度接近1.9万亿的信贷规模已远远超出央行的预期。同时，货币供应量数据M1、M2同比增速都创出年内新高，M2增速更是超过了央行设定全年14%的增速目标。

　　经济出现企稳回升的态势，一方面是由于国际层面的流动性持续宽松所致的外围市场环境好转，另一方面也反映出国内层面的前期稳增长刺激政策初见成效。

　　与此同时应该看到，经济企稳回升的信号中仍然蕴藏着中长期通胀的风险。虽然短期内价格有所回落，但美国等发达国家的量化宽松仍不容忽视，特别是美国“上不封顶”的“QE3”激进政策之后，国际市场先后出现了美元贬值、大宗商品价格上涨、美股价格上涨等动作。目前中国经济减速，大量热钱尚未涌入国内形成冲击。在这种情况下，如若政府推行宽松的货币政策刺激经济，则国际投机资本就会见风使舵，如潮水般涌入国内，形成资产泡沫的堆积。

　　因此，当前中国的货币政策需要 “以静制动”，不宜做大的调整。随着国内外市场环境稳定好转，未来国内金融机构外汇占款将会有所改善，这也有助于抵消和缓解货币渗漏下的政策紧缩效应和政策进一步放松的压力，从而舒缓国内市场流动性。

　　公开市场操作大有可为

　　此轮货币政策微调中有一个新动向不容忽视，即央行从6月底以来进行的持续逆回购操作。特别是在上月底央行连续两次大规模进行28天逆回购操作，这样的效果几乎可以等同于央行进行了一次为期一个月的“降准”。

　　央行对于逆回购的运用，反映出央行对于公开市场操作货币政策工具的偏好。央行不仅把逆回购放在调节银根等各种货币政策工具的第一位置，而且央行报告也表明公开市场操作将成为央行管理流动性最为重要的货币政策组合。

　　相比于存款准备金率的调整带来的强烈的市场效应，逆回购的缓冲效果比较好，调控的灵活性、间接性与精确性程度更高。可以预见，在国内经济仍存在较大不确定性的情况下，短期未来逆回购将成为央行货币政策调控工具主要手段。

　　事实上，通过逆回购操作还可以将货币市场的池子进一步做大，作为银行之间的交易，为未来利率市场化的推进做好准备。因为若放开下游的商业银行存贷款利率，处于上游的央行一定要有对基准利率的形成、调控以及传导的机制。如果央行缺少对基准利率的调控方式，则利率放开之后，下游的利率水平容易使产生混乱，银行间的基准利率就失去了参照。

　　此外，由于逆回购与存款准备金率相比，其在价格形成上是根据市场供求来定价，这使其在调控银行体系流动性的同时，市场化程度更高。

　　减少货币政策干预

　　在运用货币政策的同时要注意的是，货币政策不是稳增长的救星。中国目前经济增长乏力的根本原因在于实体经济领域缺乏增长点和创新点。仅仅依靠增发货币等外力去刺激经济，结果只能是货币总量的扩大，而无法带来实体经济总量的增大，如此一来，滞胀的发生在所难免。

　　因此当前中国的经济状况应立足于调整结构，实现经济的内生性增长，而不能把货币政策作为实现稳增长或拉动经济的救星。

　　一方面，政府要提高对于经济减速的容忍度。经济向好时企业部门或其他经济部门缺乏调整的愿望，而经济增长低速阶段往往更有利于调整经济结构，发展创新寻求出路。

　　另一方面，政府的调控应尽量以推动提高经济内生性增长的方式为主，以政府投资拉动经济增长的方式为辅，例如减税、社会保障等都是能培育企业未来增长点的方式。同时，引导中长期资金进入中国经济发展需要长期资金的领域，如城市化进程和相应的基础设施建设、技术创新、中小企业融资等领域，提高流动性支持实体经济的效率。

　　货币政策应是一个中性的政策，片面强调货币政策作用具有一定的负面效应，虽然能够刺激经济，但同时也会产生通胀和资产泡沫。鉴于货币政策宽松的负面隐患，未来政府投资项目应当尽量通过招投标方式交给民间资本去完成，不要轻易动用货币政策干预经济。