一季度焦煤、焦炭市场回顾：节前供应偏紧、补库需求两大因素，支撑焦煤、焦炭上行，但节后两因素均出现不同程度的弱化。其中由于焦炭受到下游库存影响较大，再加上本身处于产业链中间环节，议价能力较弱，使得焦炭重心明显下移，而焦煤方面则受到安监、限产以及两会等因素的影响，在3月下旬价格才有所松动。总体来看，两者在趋势上保持一致，但下跌的时间点以及幅度上，焦炭均高于焦煤。

　　炼焦煤产量由紧转松：就煤炭行业整体发展来看，依然延续年报中供应增加，增幅放缓的判断，而淘汰落后产能力度对产能过剩格局影响有限。对于炼焦煤供应来看，1-2月限产、安监使得煤炭主产区产量环比有一定的下降，就同比来看，和去年水平基本持平。3月煤矿复产使得产量增加明显，预计二季度市场供应总体将由紧转松。

　　二季度炼焦煤进口不乐观：澳煤二季度将弱于一季度，而蒙煤虽然受到天气好转的影响，进口量将有所增加，但受制于国内疲软需求以及性价比减弱，增幅有限。 下游需求维持弱势：粗钢产量维持在198万吨以上概率较大，虽然企业由于生产旺季需求，对焦炭价格容忍度比一季度或有所好转，但由于企业库存仍较高，实质性拉动需求较为有限。 从历史数据上来看，二季度焦炭产量将维持高位：

　　从历史数据上看，二季度焦炭产量将比一季度有所增加，达到每年的高位;我们预计二季度焦炭产量平均水平小幅增加至3700万吨左右。

　　总结与展望：二季度炼焦煤价格存在补跌需求，但由于煤企议价能力较强，深跌概率不大。而焦炭市场则处于供需处于相对平衡，焦化行业亏损进一步恶化概率也不大，焦价将在弱势中需求平衡点。操作上，我们建议JM1309和J1309前期空单可继续持有，或者J1309方面可以先行考虑获利离场观望。我们将关注两者是否会出现持续下跌的情形。基于前期分析的情况来看，我们倾向于，两者在一季度弱势下行之后，在二季度将寻求平衡点的过程。但如果出现持续下跌，我们将重新论证炼焦煤供给方面的问题，或者整个行业是否又发生了更大的转折。

　　一、一季度行情回顾：高位回落

　　一季度中焦炭期市由强转弱，总体表现为高位回落，时间点以春节为界。节前保持强势，主要受到炼焦煤成本支撑较强以及下游采购备货需求两大动力的推动，主力合约1305从1800一线涨至1900上方，随着主力合约移仓换月之后，焦价继续小幅攀升至2074。节后随着天气的好转，以及采购需求的减弱，焦价高位震荡之后选择下行趋势，且重心不断下移。从月线上看，2-3月跌势，几乎吞噬12月以来涨幅，从周线上看，均线有所拐头，上方受到20周均线的压制，弱势格局延续。相比焦炭市场一季度跌幅达到14.23%，新上市的焦煤虽然趋势相同维持弱势下行，但就幅度上来看小于焦炭，上市以来焦煤期货累计跌幅在3.13%。

　　和焦炭期货冲高回落趋势相同，焦炭现货一季度也呈现先扬后抑格局，一季度冶金焦现货价格跌幅在12%左右。焦煤方面，虽趋势和焦炭相同，但下跌时间点上两者有所区分。焦煤降价空间的打开更多在3月体现，这一方面是由于3月下游煤矿开始复产，另一方面两会结束，安监、限产因素弱化，在下游焦炭、螺纹钢市场持续走软的情况下，煤企挺价意愿减弱，一季度焦煤价格跌幅在3-5%。从煤-焦-钢上下游来看，一季度炼焦煤表现较为抗跌，而焦炭期、现跌幅靠前。

　　从一季度资金面上来看，焦炭延续去年以来的“骄人成绩”，交投活跃，成交量屡创新高，而3月22日新上市的焦煤品种也备受市场关注，日平均成交量超过50万手。

　　总体来看，焦煤一季度维稳，虽然3月下旬价格有所松动，但幅度有限，整体符合我们在年报、月报中对焦煤一季度处于高位的判断，这主要是由于炼焦煤供应在一季度总体偏紧的影响。就焦炭市场而言，一季总体符合我们在前期对的一、二月维持高位，三月弱势的判断，节前炼焦煤供应趋紧以及补库需求在支撑焦煤、焦炭上行，而节后两因素均出现了不同程度的弱化，焦炭价格走弱。对于二季度，我们更多的将从炼焦煤供应的变化以及下游钢厂市场传统旺季是否对焦煤、焦炭需求有所变化这两方面去考量。

　　二、炼焦煤供应由紧转松

　　对于炼焦煤供应来说，由于其作为煤炭中的稀缺品种，其供给既有受到煤炭行业整体发展的影响，又受到煤种自身特性的影响。从一季度市场来看，影响煤炭行业整体供给因素集中在政策方面，究其原因我们在3月月报中已有所分析，主要是今年同期矿难事故频发，平均每起事故死亡人数同比增加所致，再加上今年是新政府上任第一年，对煤矿安监、限产力度也有所加大。对于二季度市场供应情况，我们仍将从煤炭行业整体供应格局以及炼焦煤行业自身发展情况进行分析，重点就两会后颁布政策以及3月后煤矿复产情况对炼焦煤供应影响进行分析。

　　2.1淘汰落后产能影响有限，炼焦煤供应随复产由紧转松

　　就煤炭行业整体供给来看，一季度政策颁布内容主要集中在两方面：安全生产以及结构性调整。安全生产方面政策影响在2、3月报中，已重点分析，总体来看，安监工作将贯穿全年，为工作重心。不过从阶段性上来看，随着两会的结束，力度有所减弱。结构性调整方面，政策主要体现在两会后国家能源局颁布《关于做好2013年煤炭行业淘汰落后产能工作的通知》(下称《通知》)，文件显示今年淘汰产能力度将比去年有所加大，将提前完成“十二五”淘汰落后产能目标。

　　从《通知》具体内容上看，今年计划淘汰煤矿1256处，淘汰落后产能6418万吨，比去年淘汰产能计划增加了1.7倍。根据“十二五”期间淘汰落后产能9718万吨的规划来看，前三年淘汰量已经达到1.12亿吨，提前完成任务，这主要显示出新一届政府对淘汰落后产能加码的决心。其次从工作细分上看，《通知》显示将按类进行淘汰，其中主要集中在改造升级和兼并重组，而实际要求关闭煤矿的产能不到一半。此外，从具体省份上来看，四川、贵州两省，占据六成的淘汰份额，而主产区山西、内蒙古由于小煤矿已经基本淘汰，今年并没做工作安排。就四川、贵州两省来看，由于一季度煤矿事故频发，安全生产情况较差，在参照《2013年煤矿安全工作要点》，此次成为淘汰重点省份也在意料之中。整体来看，根据我们年报的判断，2012年产能已经达到42亿吨左右的水平，虽然今年淘汰力度比以往有所提高，但和总产能相比淘汰、关闭产能占比仅为1.4%和0.6%，力度有限，煤炭行业供应仍将维持过剩。

　　不过，根据煤炭行业固定资产投资完成额来看，去年3月以来累计同比维持下降趋势，2月增速首次呈现负增长。虽然煤炭产量仍将维持增长格局的，但增速明显放缓迹象。总体来看，煤炭行业维持年报中供应过剩，产量增速放缓的观点。

　　就炼焦煤供应来看，一方面受到煤炭行业大环境影响，一季度矿难、春节、以及两会等因素使得煤矿安监、限产力度加大，主产区山西、内蒙、陕西、河南等地产量均出现了一定程度的下滑。根据1-2月原煤产量57500万吨，累计同比增长7.1%来看，产量虽环比有所下降，但同比好于去年。不过由于炼焦煤作为煤炭中的稀缺性品种，产量增速小于原煤增速，根据我们推算，1-2月炼焦煤国内产量在7681万吨左右，略低于去年同期水平。虽然1-2月供应有所趋紧，但从3月份煤矿陆续复产的情况来看，供应已逐渐由紧转松。以主产区山西为例，3月以来煤炭产量增加明显，商品煤日均产量已经重回220万吨左右的水平，而2月平均水平在176.5万吨，环比增幅在25%。此外，从山西原煤产量细分来看，整合煤矿占比已从2012年的13%左右的水平攀升至目前的16%，此外就1-2月重点煤矿累计产量同比增速上看，同比增加23%，而煤炭总产量同比增速为1%，已整合资源正在缓慢释放。根据我们年报中的判断，今年炼焦煤主产区山西省将有7800万吨的产能释放，且产能投放主要在下半年。从目前市场的情况来看，3月两会后，山西技改煤矿将重启，到下半年将进入联合试运行阶段，因此二季度炼焦煤产量将由紧转松，而随着山西整合资源的释放，下半年新产能投放可期。

　　根据海关总署的数据显示，1-2月，我国炼焦煤进口量达到1255万吨，其中1月为715万吨再创历史新高。从炼焦煤进口量趋势上看，总体符合我们在2、3月报中的判断，但就具体国家来看，蒙古国进口量有一定低于我们的预期。1-2月，蒙煤累计进口174.7万吨，仅占进口总量的13.9%，其中2月进口量创下三年以来单月新低。从蒙煤进口趋势上看，一部分是由于1-3月蒙煤受到天气因素进口为淡季，另一部分则是受到蒙煤进口成本增加，竞争力下降，使得贸易商接货较为谨慎。2月蒙煤和澳煤进口单价比值已经攀升至0.6。从3月炼焦煤进口市场来看，我们延续3月报中进口量下滑的判断。

　　相比一季度进口量总体维持高位，二季度进口市场表现并不乐观。虽然二季度国际炼焦煤长协价上调至FOB172-174美金/吨，较一季度165美元/吨上涨4%，不过由于目前下游需求并不乐观，其次从协议价格来推算，目前澳煤进口套利空间下滑至20元/吨，再加上目前港口库存仍然维持在690万吨的水平，使得进口煤供应压力加大。总体来看，二季度澳煤进口水平将低于一季度。蒙古方面，受到天气好转的影响，6月份左右蒙煤在将迎来传统进口旺季，不过从3月考察情况，以及1-2月实际进口来看，一方面蒙煤性价比有所降低，而另一方面蒙煤进口环节中物流成本较高，使得蒙煤进口利润下滑。再加上国内市场需求并不理想，在弱势中蒙煤进口提升空间受限。总体来看，二季度进口市场在下游需求无太大利好情况下，将维持弱势，考虑到一季度进口总量基数较大，因此二季度进口量或有一定的下滑。从进口国方面来说，蒙古将好于一季度而澳洲进口水平将有所下降。

　　总体来看，随着3月煤矿陆续复产，国内炼焦煤产量二季度供应将有紧转松。进口方面，澳煤有所回落，蒙煤提升空间有限，进口量总体比一季度将有所下滑。不过考虑到进口量占比炼焦煤总供给有限，供应仍以国内市场为主，二季度炼焦煤供应总体比一季度有所好转。此外，考虑到下游钢厂、独立焦化厂炼焦煤库存量达到1074万吨，其中钢厂库存在704万吨，独立焦化厂库存在369.4万吨，远高于平均670万吨和306万吨的平均水平，对炼焦煤的需求更多的是体现在企业对其去库存化。总体来看，考虑到炼焦煤供应宽松，而需求为去库存化，预计炼焦煤价格走软概率加大。

　　三、焦炭产量维稳，亏损恶化概率较小

　　根据统计局数据显示，1-2月焦炭累计产量在7360.7万吨，累计同比为6.78%，其中1、2月产量为分别为3711.6和3649.1万吨，环比增加3%和-2%。从焦炭产量的绝对量上来看，总体符合我们在2、3月报中对其1、2月供应增加的判断，不过从幅度上看1月产量略有超过我们的预估值3600万吨。对于3月焦炭产量，从节后市场实际情况来看，由于3月钢市传统旺季的到来并没有明显显现，再加上下游需求维持疲软格局，使得焦化厂亏损，处于经营考虑，以及销售压力的考虑，焦化厂开工率由2月85%降至目前的77%，其中以100万吨以下的小型独立焦化厂降幅最为明显。因此就3月焦炭产量来看，我们根据2月焦炭产量3650万吨来计算，平均日产在130万吨左右，考虑到3月整体开工率下降8%左右，预计3月焦炭产量在3700万吨，仍维持产量增加格局，但就幅度上看比3月报中预估值3800万吨略低。

　　根据历史数据以及季节性分析，二季度焦炭产量相比一季度将有所增加，这主要是受到下游钢材市场旺季预期的影响。从供应角度来看，受到库存和经营情况的影响。就库存而言，目前华北、西北、西南地区独立焦化厂焦炭库存在2-4万吨，东北、华中、华东地区基本在5000吨左右，和去年同期相比，除华中、东北以外，其余地区库存水平均偏高。从经营角度来看，根据我们测算，3月以来焦化行业亏损且日益加剧，目前在亏损120元/吨左右。从历史数据来看，焦化厂亏损最大容忍度在200元/吨附近，一般在150元/吨左右焦化厂挺价意愿显现，考虑到二季度下游钢厂由于旺季因素，对焦炭价格的容忍程度比一季度有所好转，而上游炼焦煤价格也开始松动，两者影响下焦化厂再度深跌亏损的概率较小。出于经营、资金的考虑，焦化厂限产仍将持续，但幅度上进一步加大概率较小，整体来看，焦炭供应在二季度将维稳，由于1-3月焦炭产量基数较大，二季度产量明显增加概率较小，预计二季度产量平均维持在3700万吨左右。

　　四、下游实际需求维持弱势

　　根据国家统计局公布的数据来看，1-2月国内粗钢产量达到1.25亿吨，累计同比增幅接近两年以来12%的历史高位，较去年增速显著加快。产量增加一部分是由于季节性因素的影响，年初钢厂通常都会冲产量，另一方面由于市场对3-5月份终端需求释放的预期偏强。在这两方面因素的刺激下，钢厂生产积极性增加明显。根据中钢协3月旬报显示，上、中旬全国粗钢日均产量分别为208.46万吨和206.37万吨，较2月平均200万吨的水平增加3.7%左右。虽然3月全国日旬粗钢产量创出历史新高，但重点会员企业旬环比分别下降3.28%和0.47%，3月份产量较1-2月份有了高位回落的迹象。在一季度粗钢日产量不断增加之后，钢厂供给压力凸显，使得后期生铁、粗钢产量下降概率有所增大，但从幅度上看，由于年初冲产量和需求旺季两因素并没有发生改变，因此产量大幅减产的可能性较小，幅度有限，预计二季度粗钢日产量仍会维持在198万吨以上高位。

　　虽然从绝对量上看，二季度生铁、粗钢对焦炭的需求仍较高，但根据我们前期3月报中的分析，绝对量并不表示实际需求向好，这点主要体现在钢厂对原料采购需求，以及对焦炭价格的接受程度。从一季度的情况来看，节前由于下游钢厂对市场预期向好，企业增加原料备货，焦炭库存增至高位，部分较高的企业库存达一个月左右。但随着节后需求不达预期，钢价涨价乏力的情况下，企业出于高成本的考虑，一反面对焦炭价格进行压价，另一方面对焦炭去库存。因此虽然一季度生铁、粗钢绝对量需求有所增加，但实际需求呈现减弱。而对于二季度实际需求来看，在旺季预期的背景下，钢价或有所好转但幅度有限，对焦炭价格容忍程度较一季度略有提升。但从采购方面来看，钢厂仍将维持去库存化，主要是由于目前企业库存仍较高，华东、华北钢厂焦炭库存整体水平13-20天，一般7-15天为合理库存。

　　总体来看，二季度下游钢厂对焦炭实际需求难有明显好转，仍维持去库存化，不过对焦炭价格容忍度相比一季度略有好转。

　　五、二季度焦煤、焦炭市场展望

　　就一季度市场来看，在前期支撑焦煤、焦炭价格上行的两大因素中，供应趋紧和补库需求在节后不同程度有所弱化。其中对于焦煤来说，供应在二季度将由紧转松，而需求方面，由于一季度焦煤跌幅在3-5%左右，而下游焦炭跌幅则在12-14%，两者差距较大，再加上下游钢厂、焦化厂炼焦煤库存较高，使得煤企挺价意愿减弱，焦煤存在补跌需求。不过考虑到煤企在煤焦钢产业链中议价能力较强，焦煤深跌概率也不大。

　　就焦炭方面来看，基于钢材市场旺季需求的判断，下游钢厂对焦炭价格容忍度比一季度略有所好转，不过由于钢厂焦炭库存维持高位，采购需求并没有明显好转。总体来看，下游钢厂对焦炭实际需求维持弱势。供应方面来看，由于焦化厂目前焦炭库存总体仍处于高位，再加上企业已经亏损在100元/吨左右，基于资金以及经营的角度，焦化厂仍将维持限产，但考虑到二季度焦炭产量一般将达到年内高点的季节性因素，限产幅度加大可能性较小，预计二季度焦炭产量平均维持在3月3700万吨左右的水平。总体来看，焦炭供需在二季度保持相对平衡，焦价将在弱势中寻求平衡点。