钢铁行业整体供需基本面依然朝着稳健的方向发展。

　　1.需求端

　　从年初到现在，我们一直的观点都是需求端是平的，由于贷款利率上行速度偏慢，房地产销售端下滑速度低于市场预期，上半年地产销售情况依然非常好，预计全年地产销售下滑速度可以控制在5%以内，大概率是小幅正增长的局面。我们认为销售端后期的下滑不会影响地产投资端。因为2016年房地产销售端和投资端脱节非常大，销售增长接近30%，投资端才6%，意味着中间在去库存。造成目前库存过低，可以说今年房地产销售如果零增长，房地产企业一定会大干快上的。因为目前的动态库销比也就一年左右，今年维持去年销量，地产库存是难以维持的。即使今年下滑5%，从历史绝对量来说，依然是历史上非常大的水平，是仅次于2016年的历史第二好房地产销售水平，依然是一个天量。在这种情况下房地产的库存会进一步下降，在库存偏低的情况下，我个人对后期房地产投资端是比较乐观的。因此钢铁需求端仍维持非常平稳的状态，可能每个季度有些微小波动，但整体来说是偏平的走势。

　　2.供给端

　　整体工业企业供给端调控非常充分，盈利也可以维持非常高的水平，不仅是钢铁行业，所有的工业品企业都面临这种情况，去年到11月为止钢铁行业的盈利复苏都与供给侧改革关系不大，因为所去产能大部分都是闲置无效的产能，这些产能在2013年之后在行业漫长的萧条期过程中已经被市场去掉了，去年更多是做一个数字上的确认，很多行业在过去已经损失了10-15%的产能，去年我们看到即使没有供给侧改革，很多行业的盈利也是很好的。中国制造业从2014年开始修复资产负债表，2014-2016年已经修复三年，今年是第四年时间，当年1998-2002年资产修复也是四年左右时间，在中国进入WTO之前，中国经济已经起来了。

　　在过去的几年企业修复资产负债表情况下，企业大多会有以下几种行为：一种是节衣缩食，前面几年不仅是钢铁业，整个中游制造业都没有人做资本开支了，也就是我们看到社会上的现象，叫钱不进实体。多年不投资加上大量的企业关停并转，所以供给端调整比较充分，二是降低合意库存水平，所谓合意库存水平是指工业企业原材料存货波动的中枢，比如说现在钢铁企业的铁矿库存是25天左右，高则30天，低则20天，以25天作为中枢摆动，而2007年钢铁企业铁矿库存是以半年作为中枢进行摆动，降低合意库存水平也是一种修复资产负债表的行为。2014年之前工业企业投资性现金净流出是高于经营性现金净流入，2014年之后则相反，通过这种方式来修复资产负债表，导致库存周期和产能周期都恢复得非常健康。而今年钢铁行业的行政性供给侧改革进一步加剧供给端的调整幅度，起到锦上添花的作用。

　　3.旺季供需格局

　　目前情况来看，钢铁行业马上要进入旺季，无论市场情绪如何，归根到底要结合供需有什么变化。钢铁下游需求主要集中在建筑业，而建筑业一般春秋好、冬夏差，一般淡旺季切换会带来需求10%的环比增量，但是我们在过去几年也看到很多淡季不淡、旺季不旺的情况，具体要看三方面因素。

　　淡旺季采购是由三方面因素叠加的，一是宏观经济;二是季节性;三是增补库存，这三个方面相互嵌套之后才是当时采购量的真实反应。比如说2015年，春天来的时候整个季节性需求往上走，但2015年1到5月份紧缩性财政政策导致固定资产出现一个断崖，虽然季节性往上，但是宏观往下，导致当时旺季需求弹性并不明显。相反2015年4季度已经到冬天了，天寒地冻，真实需求慢慢往下走，但是2015年4季度经济在弱刺激情况下出现了弱反弹，虽然11月份是淡季，价格反倒上涨。另外库存也会对季节性回升构成扰动，比如今年的宏观经济本身是平的，但是一季度补库存，淡季补库存价格上涨很厉害，旺季去库存跌的很厉害，所以说三者的叠加才是采购量的真实反应。

　　目前来看，宏观经济到三季度维持偏稳运行，不会对季节性回升构成阻碍。同时二季度去库存导致目前库存又下滑到略高于2016年最低点水平，虽然八月份以来感受到受采暖季大幅限产预期影响，产业链开始追加库存，但整体库存水平依然不高，短期情绪调整去库存周期不会很长。今年旺季受到负面冲击的影响较小。

　　其次供给端，前几年钢铁行业供给端调整非常充分，很多人认为中国钢铁行业是通过供给侧改革盈利才上升的，但我并不这么认为。就像我们刚刚说的2016年钢铁行业供给侧改革淘汰7000-8000万吨产能，其中大多数是闲置和无效产能，这些产能是在2013年之后行业漫长的萧条期中所淘汰的，去年只是进行了数字上的确认。很多行业在过去的萧条期已经损失了10%-15%的产能，这是普遍性的现象。可以认为即使2016年没有供给侧改革，钢铁行业盈利照样是很好的。

　　今年通过打击地条钢和中频炉，盈利更是锦上添花。从目前情况看，钢铁行业产能利用率已经接近阀值，粗钢日产量维持230-240万吨的水平已经很久，在这么高盈利的情况下，如果产量严重富余，钢铁产量还是会积极往上走，但目前好几个月钢铁产量没有变化，基本上可以认为能开的产能已经全部开满了。虽然我们看到中钢协对年底2+26环保限产及后期供给侧改革进行表态，提出后期限产要酌情处理，并不是一刀切的，采暖季并不是直接砍掉河北地区50%的钢铁产量。但目前情况下，哪怕减少5%的产能都会带来价格极大的弹性，因为本来供给端就是紧平衡的状态。即使后期没有2+26环保限产，仅维持目前的供给，边际需求再增加一点就会带来钢价很大的弹性，因为供给端已经非常饱满，库存水平也处于极低状态。

　　最近钢价确实涨得幅度太快，这种限产缺货的市场预期发酵，提前备货会导致需求放大了供需的缺口，真实的供需基本面，短期不会产生很大波动，从这周包括上周末钢铁价格的表现，及最新的钢铁库存统计数据，我们可以看到钢厂产成品库存在减少，螺纹钢贸易商库存在增加，意味着大家认为后面预期比较紧张，正在做一些库存储备，钢价上涨比较快往往是由于库存主动增加，短期增加库存是导致最近价格涨幅太快的主要原因。

　　中钢协表态短期预期节奏被打乱后，积累库存的力度可能会出现阶段性放缓，但整体方向不会产生很大变化，供需依然非常偏紧。钢铁盈利目前处于非常高的水平，现在吨钢毛利已经要超过1000，如果按照七、八月份的盈利水平，钢企年化PE又要回到五倍、六倍甚至三倍、四倍的状态。钢铁股盈利处于这么高的水平，我们认为整体板块回调幅度也比较有限，中钢协等发言更多是改变短期的节奏，而不会改变方向，整体方向依然是偏平，加上库存偏低，产能利用率也非常饱满，需求变化的增量会带来价格或是盈利很大的弹性。