一、淡季来临，钢价和钢材利润持续承压

　　前期由于需求旺季能够消化大量的供给，但是6月14当周库存开始淡季积累，并且累库幅度较大。本周建材库存周环比上升3.8%，板材库存周环比上升1.8%。五大品种厂库周环比上升3.5%，社会库存周环比上升2.8%，总库存开始积累。产量方面，虽然盈利大幅下滑，冷轧亏损，热卷勉强盈亏平衡，五大品种现货平均盈利为近两年最低水平，但产量并未看到明显下降，但是随着利润继续压缩，钢厂减产是大概率事件。一方面板材基本全是长流程，目前板材已经处于小有亏损状态，部分钢企已经开始增加板材的检修力度。另一方面，长材虽然仍然处于盈利状态，但是由于铁矿石大幅上涨，导致长材成本与电炉钢相近，因此钢价下跌也会影响到长材钢厂生产的积极性。需求方面，近期建材成交虽然有个别几天比较旺盛，其他大部分时间都较为平淡，显示实际需求确实开始下滑。因此，受累于供需边际变化，钢材库存去化速度放缓并且开始积累，市场预期减弱，现货钢价也开始逐步回落。目前由于钢厂利润仍然难言乐观，同时钢材库存积累也会加大钢厂和贸易商销售压力，预计钢价将继续回落。

　　二、房地产需求下降，黑色产业链面临中期调整压力

　　受到地方专项债政策刺激，黑色系期价一度大幅上涨，然而据测算，若放开专项债资本金限制，下半年发行专项债或能拉动超1万亿元基建投资。从钢铁需求影响情况来看，目前基建投资拉动的钢铁需求占比为15%左右，而房地产投资拉动的钢铁需求占比超过30%。因此基建投资增速回升，影响钢铁总需求仅在1%左右，对于钢铁总需求的直接影响较为有限。另外基建投资回升具有逆周期特点，钢价变化与房地产投资变化趋势一致，因此房地产投资增速变化是判断钢价趋势的重要变量。近些年由于房地产融资限制，房地产企业通过增加预售和加快周转来实现资金回笼，因此房屋新开工面积增速大幅提升，刺激钢铁需求。同时在房地产高周转背景下，房企拿地数据成为了房地产开工更为可靠的领先指标。从百城土地成交面积累计增速领先6个月指标来看，房地产新开工面积具有明显的下降压力，对于未来钢铁需求造成明显影响。今年以来在交房压力之下，房地产施工面积提升较为明显，但是6-8月份受到天气影响是下游施工的淡季，即期消费需求也将受到影响。最新公布的房地产数据也反映出钢铁需求下降的压力。2019年1—5月份，全国房地产开发投资46075亿元，同比增长11.2%，增速比1—4月份回落0.7个百分点，同时房屋新开工面积79784万平方米，增长10.5%，增速回落2.6个百分点。

　　三、环保限产不及预期，港口库存存去化压力较大

　　今年以来焦炭产量增速明显回升，4月焦炭产量为3898万吨，同比增加3.4%，1-4月累计产量为1.54亿吨，累计同比上升6.5%。近期山西环保检查较为频繁，临汾地区限产压力较大，焦企普遍限产30%-50%，吕梁、太原等地区部分焦企开始间歇式限产，但整体看焦企大范围强制性停限产尚未开展，焦炭产量持稳。山西省政府于2019年5月31日印发了《关于山西省打赢蓝天保卫战2019年行动计划的通知》时间已近半月之久，但市场实际影响并未达到预期。一方面通知上表明工作目标按照约束性指标、争取性指标来执行。另一方面，2019年焦炭去产能的量仅为1000万吨，而当前山西省焦炭产能利用率不足70%，闲置产能就达到4200万吨，去产能力度不及预期。需求方面，6月7日全国163家样本钢厂高炉开工率为71.41%，周环比下降0.28pct.，月同比升0.83pct.。5月中旬全国重点钢企粗钢日均产量203.81万吨/天，环比变化-0.38%，月同比变化1.62%。3月环保结束之后，钢厂高炉开工率大幅提升，加之唐山非采暖季限产不及预期，钢铁产量同比大幅增长，进而带动焦炭需求持续改善。据估算，4月份焦炭消耗量达到4250万吨，创出年内新高。在供需面好转背景下，钢厂和焦化厂库存下降较为明显。截止6月7日当周，钢厂焦炭库存较年内高点下降50万吨，下降幅度达到10%，大型焦化企业焦炭库存下降30万吨，下降幅度达到64%。不过随着钢厂减产压力加大，焦炭需求支撑也将有所减弱，特别是目前港口库存仍然处于高位，中间商库存存在去化压力。

　　四、产业链利润再分配，焦炭期价承压下行

　　房地产投资下半年面临下降的压力，且短期季节性淡季来临，钢铁需求减弱，钢价承压，近期螺纹钢现货价格较高点已经回落了200元。目前原料端在产业链利润分配中占比明显高于钢铁，这种不平衡的状态在过去两年里属于罕见。当钢铁供需面承压时，未来可能通过成本端价格的下降实现新平衡。从往年的钢材利润低点也可以发现，随着钢企利润持续承压，焦炭和铁矿石利润也跟随调整，且焦炭价格和铁矿石价格存在回落的压力。特别是考虑到当前铁矿石低库存状态，焦炭可能成为钢厂首先施压的品种。考虑到目前焦炭生产利润为200元，历史平均利润为70元，利润居于一定的压缩空间。结合天津港准一级冶金焦2200元价格，现货价格近一个月内预计会下跌两轮，跌至2000元。近7年焦炭期货7月份基差平均为56元，根据现货下跌目标价格2000元预测，焦炭1909合约目标价格为1950元一线。

　　后市研判

　　从短期基本面来看，焦炭市场供需矛盾有待积累，然而从钢铁产业链利润再分配的角度看，焦炭价格存在回调的压力。一方面我们看到钢铁吨钢利润已经下降至近年来低位水平，而且随着淡季来临，钢价以及钢厂利润难言乐观。另一方面焦炭吨焦利润回升至相对高位，特别是与钢企利润的对比来看，焦化利润已经处于偏高的水平。综合来看，产业链利润再分配预期使得焦炭期价持续承压，且焦炭现货价格回调压力已经加大，预计焦炭期价偏弱运行。