12月8日上午9时，位于中环的香港证券交易所尚未开市，交易员还没上班，一排排新颖发亮的电脑主机占满交易大厅。正对着交易大厅的二楼玻璃大窗后面挤满了人，二楼的上市典礼隔间里人头攒动，交杂着葡萄牙语、英语、普通话和广东话。

　　巴西矿业巨擘淡水河谷（VALE）首席财务官兼投资关系主管卡瓦康蒂（Guilherme Perboyre Cavalcanti）是其中操葡语的人士之一，他的香港之行历经两次转机，飞行超过20个小时，行程逾万公里，是一次名副其实的“资本长征”。

    　一小时后，香港资本市场第一个“香港存托凭证”（HDR，Hong Kong Depositary Receipts）就要挂牌上市，这同时也是巴西籍公司第一次到香港股市挂牌。

　　此时，淡水河谷正把自己在全球各地发行的部分存托凭证调往香港。这家全球最大的铁矿石生产和出口商在巴西圣保罗证券交易所、美国纽约证券交易所、西班牙马德里证券交易所，以及位于巴黎的纽约泛欧交易所欧洲总部共发行了市值超过1700亿美元的股票和存托凭证，为全球市值第二大的矿业集团。2009年，淡水河谷销售额为239.4亿美元。

　　港交所公开资料显示，淡水河谷在12月8日转换了市值687亿港币的普通HDR，以及市值924亿港币的A类HDR，也就是说，当天总共有约209亿美元的淡水河谷股票，从圣保罗、纽约、马德里、巴黎蜂拥至香港挂牌，约占目前该公司总市值的12％。

　　投行人士预计未来HDR的比例将持续上升，有更多其他交易所的投资人愿意转换至香港上市。淡水河谷从而成为一家同时在美洲、欧洲和亚洲拥有交易平台的上市公司。

　　卡瓦康蒂在上市记者会上说：“去年淡水河谷超过50％的收入来自亚洲，而其中来自中国的收入就达到37.6％，我们的资本市场必须更接近中国。”

　　独辟蹊径

　　这次淡水河谷在港交所上市，并非一般意义上筹措资金的新股发行，而是将其他股市既有的股票与存托凭证转换成HDR形式在香港股市交易，卡瓦康蒂解释说，“这可以进一步增加淡水河谷的流动性，并扩大投资者范围。”

　　卡瓦康蒂刚刚于今年8月执掌淡水河谷的财政大权，将公司带到香港上市，无疑是其上任后最重要的任务。

　　存托凭证是一种股权受益凭证，企业将一定数量的本公司股票托管给保管银行，再由保管银行在海外发行相当于该家公司股票的存托凭证，如此一来，企业可以免除在其他国家发行股票的审计、 转换、法规等诸种成本。

　　淡水河谷此次发行HDR即是如此。由于巴西法律规定上市公司股东资料必须在当地登记，如果在海外发行普通股，淡水河谷必须另外委托股份登记公司，日后每一笔交易都必须逐笔登记交易股东资料汇回总部，这是一件相当麻烦的事情，因此巴西公司在海外筹股倾向于选择存托凭证。

　　卡瓦康蒂表示，此次HDR的所有权益与普通股完全相同，惟一的差别是HDR持有者行使投票权时，必须通过保管银行投票，无法自行出席股东大会投票。

　　“从当前财务情况看，他们并不缺钱，这也是此次没有发新股的原因之一。”负责淡水河谷项目的摩根大通投资银行中国企业融资部联席主管刘伯伟在接受《财经》记者专访时说。摩根大通是淡水河谷香港上市的独家保荐人、保管银行以及过渡期受托经纪人。

　　根据招股书资料，淡水河谷在2009年向股东支付的股息总共是27.24亿美元，每股发放0.53美元，超过每股盈余0.97美元的一半。就发放现金股利的手笔看来，目前淡水河谷不虞营运资金。

　　卡瓦康蒂表示，此次来港上市的目的，是希望展示集团对亚洲的承诺与重视，向亚洲投资者提供投资该公司的机会，使其分享公司成长所带来的回报，同时进一步巩固与亚洲，尤其是与中国客户的关系。

　　“铁矿石虽然涨价，但我们不会拿走全部利益，会将部分利益返还给股东。欢迎你们来当股东。”卡瓦康蒂在上市仪式上说。

　　接近淡水河谷的人士对《财经》记者表示，中国公司是淡水河谷最重要的客户，许多中国公司对淡水河谷也相当熟悉，包括宝钢集团在内的一些国内大型钢厂，都曾经询问过此次淡水河谷HDR的投资事宜。

　　一位资深投行业者表示，淡水河谷HDR如能在中国内地获得较为有力的下游产业和政府基金支持，对于该公司拓展中国内地的网络关系就会十分有益，该人士并认为，此次内地的工银国际能拿下淡水河谷的财务顾问项目，也是凭借其在内地的强大客户网络。

　　“借由到香港上市，公司本来就会和这里的产业分析师、基金经理人、上下游公司、投资人形成一个投资圈，对于拓展本地网络关系很有帮助。”曾在力拓任职亚洲区执行董事的国际资源集团副主席贺家提（Owen Hegarty）说。

　　“资本备胎”

　　目前，巴西巨人财务实力雄厚。2007年，淡水河谷流动资产为113.8亿美元，此后至今始终保持在200亿美元之上。2007年－2009年，该公司的流动比率（流动资产/流动负债）分别为1.13、3.21、2.32。截至今年6月30日，该公司现金及现金等价物净值为62.35亿美元，去年同期更是达到81.92亿美元。

　　不过，刘伯伟认为，鉴于淡水河谷的未来几年发展计划，其后续融资需求可能相当可观。卡瓦康蒂在上市前的记者会上，特意强调了淡水河谷明年高达240亿美元的投资计划。该计划相对截至今年9月30日前的12个月的106.62亿美元投资，增加125.1％。其中，新一年的投资计划之中，81.3％的预算将用于企业内部增长，包括研发及废弃地改建项目，而过去五年这一项的平均比例仅为74.4％。

　　业务领域划分，这一投资计划中，仅非有色金属就涉及85.22亿美元的投资，占整个投资比例的35.5％。而物流、基础金属、肥料则分别占20.9％、18.0％、10.4％。

　　非有色金属投资所占份额之高，主要为淡水河谷产品结构所致。

　　作为全球最大的铁矿石生产商，淡水河谷2009年铁矿石产量高达2.38亿吨，占全球铁矿总产量的12.4％。铁矿石业务收入占淡水河谷总收入的比例逐年增加。2007年，淡水河谷铁矿石及球团收入为146.46亿美元，占当年收入的44.3％。2008年、2009年，这一比例分别达到57.4％及59.2％。今年上半年更是达到了69％。

　　淡水河谷未来将进一步加大铁矿石项目及相关物流的投入，增加供给能力。在目前已获董事会批准的15个主要项目中，仅主要矿区卡拉加斯铁矿扩产项目就将为该公司新增3000万吨的年产能。

　　为保证投资的资金来源，淡水河谷近年来融资胃口增大。2008年4月，该公司与巴西国家开发银行（Banco Nacional de Desenvolvimento Econmicoe Social，BNDES）签订73亿雷亚尔（约38亿美元）的信贷限额协议。

　　截至今年6月30日已取得8.62亿美元的资金。此后1月，又与国际协力银行及日本贸易保险签订30亿美元和20亿美元的框架协议。2009年下半年，淡水河谷通过旗下金融公司，分三次发行了共计29.42亿美元的票据，今年3月又发行了7.5亿欧元票据。

　　目前主要的评级公司对淡水河谷的评级都不是很高，标准普尔及惠誉的评级均为BBB+级，穆迪是Baa2级，Dominion给予BBB高级。由于采矿业投入产出周期相对较长，因此该类评级无疑将影响淡水河谷的融资成本及数量。

　　因此，率先布局亚洲资金渠道，也为巴西巨人装上一个“资本备胎”。

　　此消彼长

　　自1965年以来，直至2009年，全球钢铁产量以每年2.3％的平均速度增长。2002年至2008年，全球经济经历了有史以来最强的一次扩张周期，全球工业生产在此期间的年复合增长率高达2.9％。钢铁的需求受全球经济状况影响明显提振，呈现高速发展态势，全球钢铁产量的年均增速达到4.4％。

　　在这一轮钢铁扩张周期中，中国扮演了主要角色。中国粗钢产量由2002年的1.27亿吨，占全球钢产量15％，骤增为2009年的5.68亿吨，占全球47％。

　　铁矿石资源品位（含铁量）及储量相对较低的窘状加大了中国对进口铁矿石的依赖度，2009年中国铁矿石进口量占总消耗量的60％。中国铁矿石进口量由2000年的0.7亿吨升至2009年的6.28亿吨，几乎覆盖了2000年以来全球铁矿石海运贸易的全部增长。

　　铁矿石产品主要为粉矿、块矿、球团矿（由粉矿再加工而成）。由于钢铁生产的工艺流程差异，欧洲、日本的需求主要集中在块矿和球团矿，而中国进口的主要品种为粉矿。得益于中国进口需求旺盛，2009年，粉矿成为三大铁矿石品种中需求增长幅度最大的产品。

　　在遭受金融危机冲击后，全球钢铁产业复苏缓慢，绝大部分欧美钢铁企业持续限产，铁矿石需求锐减。全球最大钢铁企业安赛乐米塔尔2009年6月开工率仅为50％。而受4万亿元投资提振，中国钢铁行业却逆市向上，铁矿石需求不减反增，2009年进口量同比上涨41.4％，中国在全球铁矿石海运市场的地位进一步突出。

　　由于地理位置不同，澳大利亚出口铁矿石主要面向亚洲市场，而巴西除供给亚洲市场外，亦面向欧洲市场。2008年，淡水河谷生产了4219.7万吨球团矿和3.02亿吨其他铁矿石，2009年锐减至2385.6万吨球团矿和2.38亿吨其他铁矿石。

　　球团矿的投资额较高，并且块矿和球团矿需求增长只能依赖日本和欧洲，因此2009年球团矿需求受到的冲击最为严重。金融危机后，由于欧洲市场需求下降，巴西铁矿石的出口量在2009年下滑了3％，降至2.66亿吨。而同期澳大利亚的出口量却因为中国的强劲需求而增长了17％，至3.63亿吨。

　　2009年，淡水河谷、力拓、必和必拓三大铁矿石生产商的铁矿石产量占世界的35％，控制着61％的海运贸易。但淡水河谷所占份额已从2008年的17.3％降至16％。

　　当记者就市场份额一事向卡瓦康蒂求证时，这位巴西人并未给予正面回复，而是用企业未来发展战略及投资计划作为回答。“金融危机后，淡水河谷的全球业务的确受欧洲市场拖累。”一位熟悉淡水河谷的业内资深人士向记者坦言。

　　一个不争的事实是：澳大利亚两大矿商必和必拓和力拓借助中国市场的繁荣，制定了一系列扩张计划，他们在中国市场的蓬勃增长，使得巴西巨人处境尴尬。

　　目前，全球第二大铁矿石供应商力拓的投资已恢复到金融危机之前的水平，近日该公司又批准31亿美元西澳皮尔巴拉铁矿扩建计划，以支持到2013年矿石年产能达到2.83亿吨。

　　力拓还在对到2015年将产能扩至3.3亿吨的计划进行最后的可行性研究。2011年，力拓将投入90亿美元，用于提高铁矿石和铝、氧化铝、铜、钼、镍等有色金属产量。

　　而全球最大矿商、世界第三大铁矿石供应商必和必拓计划将资本支出的大部分投入到铁矿石项目中，目标是在2011年下半年把该公司在西澳的铁矿石产能增加约5000万吨，并在未来形成2.4亿吨铁矿石总产能。今年二季度，必和必拓的资本性支出47.4亿美元，略低于47.9亿美元的预算。

　　澳大利亚第三大矿石供应商FMG集团已成功从两家国际银行获得20.4亿美元贷款，用于西澳皮尔巴拉铁矿产能扩建，预计2011年底将使铁矿石产能从目前的4000万吨提高到5500万吨。此后，该公司还将对奇切斯特矿区进行二期扩建，完成后年产量预计将提高至9500万吨。

　　面对澳大利亚矿商利用中国因素的大举扩张，淡水河谷回应以2011年240亿美元的巨额投资计划，和未来几年扩张产能至4亿吨的宏伟蓝图。但巴西人也清楚，没有中国市场的支持，随着铁矿石市场供不应求态势的逐渐削弱，甚至逆转，其4亿吨的矿石或将滞销。

　　布局中国

　　在中国市场，淡水河谷有一大软肋。

　　由于距离遥远，巴西矿石到岸价受海运费影响相对澳洲矿石更大。2009年4月起的一段时间，巴西粉矿海运费最高达48.35美元/吨，而澳矿只有其一半。

　　为弥补这一缺陷，淡水河谷从2008年开始就加紧自建船队以图节省运费。2008年8月，淡水河谷与中国造船厂签订12艘40万吨位大型货船订购合同，投资总计约16亿美元，第一艘船将于2011年初交付使用，淡水河谷还与日韩主要船公司签订了长期运输合同。预计将有18艘大型货船负责巴西-亚洲矿石运输。淡水河谷为此还获得了中国金融机构的贷款用于造船支付。

　　淡水河谷公司执行董事Jose Carlos Martins此前在大连原燃料国际研讨会上表示，淡水河谷自有船队到2012年将有9艘运营，2014年新增45艘投入运营，均为40万吨大船。

　　有航运界人士指出，淡水河谷的这一决定，将是近30年对全球干散货海运市场影响最大的决定。一旦建成，由巴西运载铁矿石至中国的成本必定大幅降低，甚至与澳洲至中国航线相差无几。

　　此外，淡水河谷还计划在中国建立亚洲分销中心，但这一设想当即遭到中国钢铁工业协会的强烈反对。一位曾参与铁矿石年度谈判的中钢协人士告诉《财经》记者，一旦分销中心建立，淡水河谷就会以现货形式销售铁矿石，而现货价格一般均高于年度或季度价格。

　　不得已之下，淡水河谷放弃了在青岛设立铁矿石分销中心的计划，转而谋求在马来西亚设立同类型中心。

　　三大矿商与中国钢铁企业积怨已久，双方的分歧源于矿石定价权归属。作为全球最大的铁矿石买方，中国在历年铁矿石价格谈判中从未得势。原有定价机制在今年初被打破后，对于新的指数定价机制，中国钢企依旧只能被动接受。（详见《财经》2010年第24期“铁矿石指数定价陷阱”）

　　今年前11个月，中国铁矿石进口量减少600多万吨，进口金额却增加257亿美元，接近1700亿元人民币。而今年前10个月，中国钢铁行业的全部利润仅为638.45亿元。

　　一位国有大型钢铁企业负责矿石业务的资深人士向《财经》记者表示，由于中国在世界范围内的权益铁矿石量非常有限，因此中国钢厂对矿石价格的上涨更为敏感。

　　相比之下，日本早在上世纪后期就着手投资海外矿山，因此其股东回报能够在一定程度上弥补因矿价上涨而带来的损失。

　　资料显示，日本三井物产株式会社持有Valepar18.24％的股份，Valepar为目前淡水河谷控股股东，持有淡水河谷52.7％的普通股和1％的优先股。

　　“让中国公司成为淡水河谷的股东，不失为拉拢中国的一步好棋。”上述国企人士表示。

　　“通过登陆香港股市，淡水河谷将有机会增强与中国政府和客户的关系，从而服务其中国战略。”在力拓工作了25年的国际资源集团副主席贺家提（Owen Hegarty）告诉《财经》记者。

　　贺家提称，近年来必和必拓和力拓通过政府公关、企业合作等各种形式增强澳洲矿企的形象，澳洲矿商以各种形式与中国企业进行矿产合作，FMG甚至在铁矿石谈判的关键时刻扮演“救世主”的角色，为中方增加谈判筹码。

　　“看来这次巴西人是要追赶澳洲人了。”贺家提说。