贵金属

　　美国财政部发债规模巨大，贵金属价格持续承压

　　黑色

　　钢材：情绪有所修复，钢价止跌回升

　　铁矿：高铁水推升高需求，铁矿强势上行

　　焦煤焦炭：焦炭首轮提降开启，双焦盘面承压加重

　　强预期转化为弱现实，市场震荡磨底

　　海外方面，美国7月零售销售超出预期，以及美联储货币政策会议纪要偏向鹰派，9月暂停加息和美国年末降息的预期发生改变，叠加美国货币政策年会来临，鲍威尔发言担忧升温，十年期美债收益率持续上行，美国三大股指承压调整，在中美利差扩大的背景下，北上资金持续流出，权益市场风险降温。

　　国内方面，7月经济数据落地，社融、投资、消费和进出口数据落地显示实体融资需求不足、失业率升高、地产销售疲软、出口回落，经济改善的迹象暂未出现，人民币汇率持续贬值，叠加暑期汛情影响，以及活跃资本市场政策的落地不及市场预期，强预期再度转化为弱现实，指数承压弱势震荡。市场层面，板块轮动加快、持续性不足，增量资金流出边际递减、成交量持续缩窄，市场情绪悲观，同时基本面驱动减弱，以及外围的影响扰动再起，预计短期市场震荡磨底的可能性较大。

　　投资策略：谨慎投资者观望为主，等待企稳和基本面驱动改善。

　　贵金属

　　美国财政部发债规模巨大，贵金属价格持续承压

　　上周美国公布7月零售销售数据，大幅超出市场预期值，进一步确认了美国实体经济韧性。同时，美联储7月货币政策会议纪要再次发表鹰派观点，给美债利率上行带来利多支撑，十债利率和实际利率创出本轮加息周期以来新高，美元指数震荡反弹，回到7月初高点，贵金属价格持续承压， CMX黄金价格回调到6月低点1900-1920美元/盎司区间， CMX白银价格相对偏强，位于技术性支撑位22.7美元/盎司附近震荡筑底。上周对冲基金在CMX黄金投机净多头持仓大幅减少2.18万手，多空持仓强弱比回落11.9%至60.7%水平， CMX白银投机净多头持仓减少0.55万手，多空持仓强弱比下降9.2%至22.5%，对冲基金等投机多头连续四周减仓止盈，表明市场在美债利率新高之际对贵金属后市相对偏谨慎。

　　短期来看，最近两周美债利率持续上行的驱动主要来源于美国财政部超预期发债计划，根据美国财政部7月31日公布的季度更新一次的市场性筹资计划，预计7-9月期间筹资10070亿美元，10-12月期间筹资8520亿美元，三季度的筹资额较5月初的计划向上修正2740亿美元，增幅近37%。同时，美国财政部表示，由于预期的中长期借款需求，财政部计划逐步增加债券发行规模，并且时隔两年半首次提高了较长期债券的季度发行规模，令长端利率上行幅度大于短端，美债实际利率被动抬升，给贵金属价格带来短期压力。中期来看，美债利率走势取决于实体经济融资需求和联储货币政策供给之间的矛盾，美国政府债务上限突破后政府部门融资需求边际上大幅增加，而货币政策在供给层面延续收紧态势，美债市场雪上加霜。但是，我们认为，随着高利率和深度倒挂收益率曲线的长时间冲击，美国居民和企业部门融资需求将会持续减弱，同时美国通胀抑制的效果表现乐观，我们推演下半年通胀将小幅反弹，预判反弹高点介于4%-6%区间，美联储政策年内大概率进入平息周期，货币供给的压力边际减弱，因此，美国财政部超预期发债的融资需求对名义利率推动的持续性不强。叠加远期通胀表现出一定韧性，我们认为年内实际利率最终将从高位震荡回落，驱动贵金属价格中期震荡上涨，建议CMX黄金价格回调至1900美元/盎司附近布局中长线做多机会，CMX白银价格调整至22-23美元/盎司区间布局中长线做多机会。美国将出炉7月地产销售和耐用品订单数据，同时美联储主席鲍威尔将于25号在杰克逊霍尔年会发表讲话，关于未来利率路径和美国债务-通胀的困境如何平衡成为成市场的关注点。

　　投资策略：黄金价格高位震荡，沪金合约建议回调至445-450区间做多；沪银价格高位震荡，短期震荡筑底，建议12月合约回调至5500-5600区间左侧做多。

　　钢材：情绪有所修复，钢价止跌回升

　　价格：螺纹价格止跌企稳，开启震荡上行行情，上周五情绪有所降温，价格小幅回落；热卷本周盘面运行相对弱势，并未形成明显反弹走势，以横盘运行为主。螺纹合约3718（-9），热卷主力合约3858（-30）。螺纹现货价格稳中推涨，板材前期涨幅更大，稍显弱势。上海螺纹现货价（3730，+30），热卷现货价格（3910，-20）。

　　（4）价差：基差：盘面出现补跌，贴水结构修复

　　螺纹盘面震荡反弹，市场情绪修复，现货成交修复推涨背景下，导致现货价格强于盘面，期现持续入场。期现升水结构继续修复，10在限产平控的背景下有所反弹。基差收12，较上周五修复39。目前合约小幅贴水，期现资金预计继续介入，操作上可继续关注合约正套入场机会，贴水或继续扩大。跨期来看，螺纹最低仓单成本约为3720，合约仍然小幅升水，合约基本平水。10-1价差维持远月升水结构，限产幅度不及预期，预计合约难有较大修复空间。维持10-1价差在庞大期现资源压力下呈现持续升水观点，反套头寸目标止盈调整为-50至-100。操作上可继续关注1-5价差走扩机会。
供给：高炉开工率继续回升，产能利用率同步修复，铁水产量增加；高炉复产座数仍旧多于检修座数。复产多数为此前短期常规检修的高炉，其中以华东区域山东和江苏地区为主，其余地区个别小型高炉在长期停产后复产。华北地区受平控影响，供应减量或将有所体现。钢厂高炉开工率84.09%，环比增加0.29%；产能利用率91.79%，环比增加0.76%，日均铁水产量245.62万吨，环比增加2.02万吨。短流程钢厂开工率微增、产能利用率继续回升，供应端回升，主要受西南地区大运会结束，整体电炉开工回升，目前已基本恢复正常生产；目前废钢到货偏弱，华中、华东仅谷电微利，预计开工或稳中回落。电弧炉平均开工率74.64%，周环比增加0.52%；产能利用率54.7%，环比增加2.12%。

　　成材方面，螺纹产量继续下滑，降幅收窄，主要原因在利润影响，部分高炉铁水转向板材，建材短流程增量较轧线检修相对更少；电炉端供应受利润限制，长流程建材检修比例增加，预计建材供应仍将受限；热卷方面，西北、华北地区铁水继续转向板材，出现供应增加情况。螺纹产量263.8万吨，-1.87万吨。热卷产量314.66万吨，+2.95万吨。

　　需求：螺纹表观需求大幅修复，主要受产量下滑、厂库社库双双去化影响。价格止跌企稳小幅反弹，延迟的需求开始释放，部分投机需求也开始拿货，叠加部分期现再度入场，整体成交出现明显修复情况。地产方面，7月地产数据再度下行，地产公司连续出现资金紧张情况，市场情绪悲观不改，长期需求期待空间有限。螺纹表需273.33万吨，环比+29.24万吨。热卷方面，整体交投氛围回升，前期受天气影响的需求开始逐步释放。国内来看，7月空调、洗衣机、冰箱产量同比仍然大增，国内除汽车端整体需求弱稳状态持续；出口价格方面，各国出口板类资源价格跌3-15美元，海外市场受天气及假期影响，整体弱势仍然持续。热卷表需313.86万吨，环比+5.84万吨。

　　库存：螺纹社库累积、厂库双双去化，主要受到整体成交回暖，终端、投机纷纷拿货影响。建材继续减产，入库资源减量，但出库节奏维持，出现环比降库情况。区域来看华东、东、南方和北方环比分别累库10.39万吨、1.59万吨和1.11万吨。螺纹社库报602.12万吨（-8.55），厂库204.28万吨（-0.98）。热卷方面，热卷厂库小幅去化，社库继续累积，整体库存增加。前期受天气影响，钢厂运输受限，发运速度放缓，随着天气问题解决，厂发节奏恢复，钢厂库存环比出现回落情况。本期华东和南方环比分别增库2.51万吨和1.94万吨，北方环比降库3.24万吨。热卷社库报289.32万吨（+1.21），厂库85.4万吨（-0.41）。

　　利润：钢厂盈利率58.87%，环比上周下降2.6%，同比下降3.9%。原料端来看，华东铁矿价格部分涨21，焦炭稳，废钢部分跌20，成材价格较上周五涨10-30，利润环比持稳或修复10元左右。根据目前数据估算，华东地区螺纹点对点利润为亏损40元/吨，华北利润亏损80-90元/吨。盘面来看，平控限产不及预期，空盘面利润在200附近已止盈。

　　点评：螺纹价格止跌企稳，开启震荡上行行情，周五情绪有所降温，价格小幅回落。宏观方面，美国通胀压力仍然较大，大宗商品承压回落；国内方面，7月地产数据超预期下滑，地产行业接连暴雷，资本市场连续下挫，整体宏观悲观情绪蔓延。产业来看，高炉铁水产量继续回升，供应量维持高位；电炉如期复产，但受制于利润较差，或存在减产压力；需求方面，价量齐升背景下，延迟释放的终端、投机及期现需求纷纷入场，整体成交回暖，情绪有所修复。综合来看，钢材边际供应端在利润转负的背景下，边际改善空间不大，需求环比转好，但受制于长期需求弱势，仍需调整成材反弹高度的预期。交易逻辑:1、粗钢平控范围和幅度是否有进一步变化；2、高炉、电炉利润转负是否出现主动检修比例增加的情况；3、宏观利空是否会进一步扩大。策略方面，继续关注螺纹1-5正套，螺纹10-1反套；05卷螺差及时止盈离场；单边低位多单继续持有，调低止盈目标。

　　铁矿：高铁水推升高需求，铁矿强势上行

　　价格：铁矿强势反弹，上涨幅度强于黑色系其他品种，涨幅超4%。港口现货情绪受到明显带动，钢厂刚需补库稳健，投机情绪改善，澳洲主流资源涨幅明显偏大。现货PB粉价格856，周环比+2.15%。

　　价差：铁矿持续推涨，期现形成共振，基差略有收敛，说明铁矿仍以强现实支撑为主，港口库存偏低、主流资源货源紧张、钢厂刚需支撑叠加资金推涨共振，远月合约基差高位转降，同时9-1和1-5正套均小幅走扩，跨期结构仍维持正套结构，远月贴水幅度体现了一定的限产预期。焦矿比现值2.7，螺矿比现值4.83。跨品种价差上铁矿仍然最强，受铁矿压制盘面利润继续压缩，虽然钢厂倾向于压制焦炭来缓解利润压力，但焦化也处于亏损状态，原料端整体让利空间有限，由于盘面利润继续下行空间已比较有限，做缩合约利润的头寸已离场，短期可考虑多矿空煤，或等待后续盘面利润修复机会。

　　供给：全球发运量小幅提升，尽管澳巴均有增量，但非主流重回低位，整体增量有限。主流资源方面，巴西发运提升幅度较大，重回偏高位，澳洲一直相对稳健，由中性水平继续小增，且对中国发运比例快速修复至高位，前期台风因素的影响基本消退。澳洲和巴西总发货量比+298.3万吨至2579万吨。巴西发货量环比+237.9万吨至768.7万吨。澳洲发货量环比+247.8万吨至1732.7万吨，澳洲至中国发货比例环比+6.97%至87.14%。国产铁精粉日均产量环比-0.47万吨至42.79万吨/日。

　　需求：高炉铁水产量重回245高位区间，向上进一步增量空间有限，钢厂目前利润明显承压，但压力尚未传导至钢厂主动减产，目前钢厂仅对焦炭开始施压，但原料总体缺乏让利空间，若利润承压继续加重，自主减产和限产力度将会开始显现。烧结矿方面，钢厂烧结矿日耗和配比仍高位持稳，复产周期钢厂维持刚需补库已比较紧张，高矿价更压制主动累库意愿，厂库继续低位运行。钢厂高炉开工率84.09%，环比增加0.29%；产能利用率91.79%，环比增加0.76%，日均铁水产量245.62万吨，环比增加2.02万吨。

　　库存：随着天气好转，到港量出现明显提升，港口库存也止降转增，目前疏港量持续稳健在高位，而根据发运推算，到港量在消化掉前期压港船只后增量空间仍有限，因此港口库存累库空间不大，后期预计仍然偏紧，但降库空间也不大，供需更加平衡，库存结构上，矿价走强重新带动投机情绪，港口流动性改善，但主流资源港口增量有限，货源仍然枪手。全国45个港口进口铁矿库存为12050.99万吨，环比+105.08万吨；日均疏港量300.75万吨-12.98万吨，北方六港到港量1696.6万吨+745.5万吨。分量方面，澳矿5392.75万吨+77.97万吨，巴西矿4418.86万吨+20.91万吨，贸易矿7480万吨+43万吨。

　　点评：铁矿强势上攻，涨幅在黑色系中明显偏强，重新接近前期顶部区间。主流矿发运继续修复，澳洲和巴西发运均有小幅提升，澳洲对中国发运重回高位。高炉铁水产量重回245高位区间，向上进一步增量空间有限，钢厂目前受铁矿强势的压制增大，对焦炭加强施压，但总体看原料成本坚挺，缺乏让利空间，钢厂利润能否好转取决于后期的限产力度。钢厂烧结矿日耗和配比仍高位持稳，复产周期钢厂刚需补库已比较紧张，高矿价更压制主动累库意愿，厂库低位运行，港口主流矿种货源仍偏紧。铁矿合约受高铁水的提振，且贴水幅度也已反映部分限产预期，总体仍易涨难跌，上涨幅度取决于成材基本面边际改善情况。

　　焦煤焦炭：焦炭首轮提降开启，双焦盘面承压加重

　　库存：焦炭总库存小幅下降，炼焦煤总库存继续增加。

　　焦炭总库存降2.73万吨至823.79万吨。港口方面，现货情绪转弱，贸易商出货为主，港口焦炭库存下降；钢厂开工高位，场内焦炭库存增加；多地粗钢压减落地，部分钢厂开始控量，焦企小幅累库。港口库存环比降11.9万吨至207.5万吨；独立焦企全样本库存环比增1.55万吨至70.25万吨；247家样本钢厂库存环比增7.62万吨至546.04万吨。

　　炼焦煤总库存环比增26.74万吨至1933.41万吨。洗煤厂精煤库存延续累库；港口炼焦煤库存小幅增加；下游钢焦企业按需采购，炼焦煤库存增加。洗煤厂精煤库存环比增4.51万吨至111.37万吨；港口库存环比增3.78万吨至170.85万吨；独立焦企全样本库存环比增8.17万吨至923.48万吨；247家样本钢厂库存环比增10.28万吨至727.71万吨。

　　供给：焦炭现货首轮提降开启，幅度100-110元/吨，尚未落地，原料煤回落，入炉煤成本下滑，焦企利润继续改善，开工继续回升。全国独立焦企全样本：产能利用率75.55% 增0.63%；焦炭日均产量69.76万吨增0.58万吨。全国247家钢厂焦炭产能利用率85.78%增1.31%；焦炭日均产量46.3万吨，环比前一周增0.71万吨。

　　需求：多地粗钢压减政策落地，部分钢厂开始控量，焦企出货节奏放缓，但短期钢厂减产力度不足，开工继续保持高位，焦炭刚需仍存。全国247家钢厂高炉开工率84.09%，环比前一周增0.29%；高炉炼铁产能利用率91.79%，环比前一周增0.76个百分点；日均铁水产量245.62万吨，环比前一周增2.02万吨；钢厂盈利率58.87%，环比前一周降2.6个百分点。

　　价格：焦炭方面：首轮提降开启，幅度100-110元/吨，尚未落地，现货暂稳。截至周五河北邢台准一级焦出厂价(含税)2140，环比前一周持平；吕梁准一级焦出厂价(含税）2000，环比前一周持平；日照港准一级冶金焦平仓价2240，环比前一周持平；期货主力合约周跌0.59%至2119.5。

　　焦煤方面，现货稳中有降。截至周五，山西柳林中硫主焦煤报价1820，环比前一周持平；安泽低硫主焦煤报价1950，环比前一周降100；甘其毛都蒙5#原煤自提价1300，环比前一周降40；俄煤K4 北方港自提价1600，环比前一周持平；澳洲中挥发硬焦煤216美元/吨，环比前一周增3；期货主力01合约周涨1.25%至1414。

　　基差：双焦主力换至合约，目前合约均是贴水状态。日照港准一级冶金焦基差环比增21至166.21；沙河驿主焦煤基差环比降5至516。

　　利润：焦企盈利继续小幅改善，全国30家独立焦企样本，吨焦盈利74元/吨，环比前一周增5元。焦炭01盘面利润继续震荡运行，环比降27.5元/吨至281.3元/吨。

　　价差：跨期价差方面，双焦1-5价差震荡运行。焦炭1-5价差环比增14至75.5；焦煤1-5价差环比增9至67.5。

　　总结：双焦延续震荡走势，主力均移至合约。宏观方面，美联储释放偏鹰言论；国内7月社融、地产等数据继续拉跨，政策刺激仍在加码。产业方面，焦炭现货首轮提降开启，幅度100-110元/吨，尚未落地，原料煤回落，入炉煤成本下滑，焦企利润继续改善，开工继续回升。需求端，多地粗钢压减政策落地，部分钢厂开始控量，焦企出货节奏放缓，但短期钢厂减产力度不足，开工继续保持高位，焦炭刚需仍存。炼焦煤方面，煤矿事故多发，产地煤矿产量仍未完全释放。进口蒙煤甘其毛都口岸通车数增至1100车以上。需求端，焦炭提降开启，下游钢焦企业多放缓原料采购，中间环节也多积极出货为主，炼焦煤线上竞拍流拍增加。现货情绪明显转弱，下游在经过阶段性补库后对高价原料接受度减弱，现货进入降价周期，而煤焦供应端在逐步恢复，加之多地粗钢压减逐步落地，双焦盘面承压加重。但目前钢厂减产力度仍不足，铁水高位，双焦需求仍有支撑，远月贴水亦反映部分粗钢压减预期，盘面下跌空间可能也有限。策略双焦短空操作为主。