黑色系现货价格中枢已连续第三周小幅下移，这与我们在上周周报中的判断一致：“预期落定，需求趋缓，价格承压”。当前市场交易逻辑继续围绕挤压钢厂利润与需求放缓展开。随着本周全国范围内气温大幅下降，钢材需求的季节性回落将进一步加剧，可能导致价格加速下跌：

        1. 东北、华北地区受寒潮影响，下游工地基本停工;新疆迎来强降雪，西北部分钢厂已启动冬休模式。

        2. 南方华南、华中地区项目逐步收尾，赶工现象减少，后续赶工对需求的支撑力度将进一步削弱。

        3. 制造业终端需求疲弱迹象明显：11月热卷内部供料占比下滑至31%，已跌破八月水平。此外，广东地区家电补贴额度已用尽，并发布暂停补贴的通告，预计补贴政策对制造业需求的支撑作用将进一步减弱。

        4. 钢材出口量可能显著下降：数据显示，上周中国向主要钢材出口国的发运量环比减少15%，已回落至九月初水平。同时，Mysteel月度调研显示，11月份钢厂计划出口量较10月环比下降7.9%。

        在需求淡季特征逐步显现的背景下，铁水产量仍维持高位波动。上周，统计的247家钢厂铁水日均产量环比增加1.9万吨，达到235.9万吨。钢厂难以大规模减产的主要原因包括以下两点：

        1. 近期多项宏观会议传递出政府提振经济的决心，“十万亿”财政刺激政策的短期效果尚难证伪。此外，在12月国内高层经济会议预期的支撑下，钢厂生产仍保持一定盈利空间：据模型测算，上周华东螺纹生产吨钢即期利润为85元。

        2. 调研显示，近70%的贸易商和钢厂计划在12月底至1月期间评估是否进行冬储。在此之前，钢厂生产预计将保持稳定。

        预计年底前，统计的247家钢厂铁水日均产量将在230-235万吨区间波动，这也将使今年铁水产量首次超过去年同期水平。由此，钢铁基本面的矛盾将持续累积，黑色系价格下跌压力有望进一步加大。

        然而，高位铁水需求对原料价格的下行空间形成明显限制。今年铁水日均产量稳定在230万吨时，铁矿价格在95美金/吨附近表现出较强支撑力。根据此价格以及第四轮提降后的焦炭成本推算，螺纹钢生产成本约为3248元/吨，或成为钢价的重要底部支撑位。

        此外，对于宏观政策利好的预期虽有退火，但热度仍在：对围绕十二月重要会议给明年经济定调的预期，或能给压力之下的黑色系价格带来筑底后的弱反弹机会。

        螺纹：上周，宏观预期转弱继续施压市场，黑色系价格持续阴跌：上周上海螺纹*现货均价环比下降 60元/吨，至 3478 元/吨。

        供应方面，螺纹产量预计将保持稳定。上周，小样本螺纹产量在连续两周下滑后小幅回升，周环比增加0.23万吨至233.9万吨。尽管北方部分钢厂因季节性原因停产，但华东及南方地区(如江苏、广东、武汉)仍有钢厂复产或增产，这主要得益于：

        1. 钢厂利润支撑：据模型测算，江苏地区螺纹吨钢即期利润约为90元/吨。

        2. 厂库压力不大：除华北地区外，其他区域上周厂库均去库;且当前螺纹厂库较去年同期仍低14万吨，库存压力较为可控。

        短期内，钢厂生产积极性仍较强，高炉产量或有微幅回升的可能性。然而，短流程产量连续三周下滑，周环比减少0.2万吨至28.5万吨，低于过去两年同期水平。预计短流程生产积极性或因利润收窄继续减弱，产量可能持续小幅下降，主要原因包括：

        1. 平电生产亏损导致部分电炉厂陆续缩短生产时长。

        2. 原料废钢供应偏紧，但部分钢企已陆续准备废钢冬储，废钢价格坚挺支撑成本。

        螺纹需求虽呈现一定韧性，但淡季特征愈发明显。上周小样本总库存累库速度放缓，总库存增加3.1万吨，增幅较前一周减少2万吨。华东及南方地区项目赶工和部分工程直供增量使螺纹表需小幅回升2.3万吨至231万吨。然而，随着气温进一步下降，需求下滑的压力逐步加大：

        1. 北方停工：寒冷天气及采暖季临近，华北地区下游施工基本停滞，仅少量重点项目继续施工。

        2. 南方项目收尾：华东、华南地区大多数项目进入尾声，赶工现象减少，新开工项目数量有限。

        尽管短期内螺纹需求韧性缓解了库存压力，但随着终端需求快速转弱及北方大面积停工，需求端压力将持续加剧。在供应高位运行的背景下，基本面矛盾累积速度或将加快。然而，宏观利好政策可能在12月陆续出台，同时当前螺纹社会库存处于相对较低水平，这或将提振市场的冬储意愿并改善理想价格区间。

        预计本周上海螺纹*现货均价环比下降66元/吨至3412元/吨，价格仍存在弱反弹的可能性。

        热卷：上周，上海热卷*现货周均价格环比下跌72元/吨，报3462元/吨。

        市场对外需下滑的担忧持续压制热卷价格：10月以来，中国钢材出口价差快速收窄，叠加圣诞节补库结束，市场普遍预期11月钢材出口量将显著下滑。根据数据，上周中国向主要钢材出口国的发运量环比减少15%，回落至九月初水平;同时，Mysteel月度调研显示，11月钢厂计划出口量较10月环比下降7.9%。

国内制造业需求也已显现疲软迹象。11月，热卷产量中内部供料占比下滑至31%，低于八月水平。广东地区家电补贴额度已用尽，并暂停补贴政策，制造业需求的增长动能逐步减弱。

由于北方地区出货不畅，上周热卷小样本厂库开始累库。根据点调结果，部分钢厂计划增加热卷流通资源投放量，热轧商品卷在实际产量中的比例持续上升，厂内累库压力正在向市场端转移。然而，上周热卷小样本总库存去库速度加快至2.7%(前值2.5%)，反映出供应端去化边际有所改善。

尽管市场对需求前景持悲观预期，热卷现实需求仍表现出一定韧性。上周热卷小样本库销比环比下降0.16天至7.11天，接近年内低点7.04天。同时，产量上升压力有所缓解。上周小样本热卷产量环比减少3万吨至308.5万吨，主要由于华东部分钢厂因毛利微亏降低生产负荷，以及北方AG高炉检修导致铁水供应不足。

整体来看，热卷需求的弱预期继续压制价格，但现实供需矛盾累积速度较慢，限制了价格下跌的深度。预计本周上海热卷*现货价格将环比下跌42元/吨至3420元/吨。

铁矿：上周，青岛港PB粉*周均价为754元/吨，较前一周下跌19元/吨。周初，受财政政策未达预期影响，市场情绪偏向悲观，价格呈现震荡小幅下跌走势。

目前，矿价已下跌至国庆后的次低点，虽较九月底政策出台前的最低价667元/吨仍有差距，但全国铁水产量维持在235万吨以上的高位，港口持续去库，钢厂对进口矿依赖度居高不下，预计矿价继续下跌的空间有限。

原料价格企稳，有助于成本支撑钢价。随着12月中央经济工作会议和政治局会议临近，政策利好预期或将再次启动，届时矿价可能出现小幅回升。预计本周青岛港PB粉*周均价为745元/吨，较上周下跌9元/吨。

双焦：上周，港口准一级焦*均价为1718元/吨，环比下跌62元/吨;临汾低硫主焦煤*均价为1650元/吨，环比下跌38元/吨。

当前焦炭供需维持紧平衡状态。受环保限产等因素影响，焦企产量继续下滑，全样本焦企日均焦炭产量环比减少0.4万吨，降至113万吨。而上周铁水产量因钢厂高炉检修复产频繁，日均产量环比增加1.88万吨，达到235.94万吨。在此背景下，焦炭库存由累库转为去库，表明当前焦炭供应在铁水日均235万吨水平附近达到了动态平衡。短期内，低库存和铁水产量高位为焦炭价格提供了一定支撑。

然而，焦煤价格对焦炭价格的下行压力日益显著。尽管焦煤矿山开工率有所下降，但因市场贸易情绪低迷，产地销售不畅，加之港口到船量增加，上周焦煤总库存累积超过50万吨。当前库存水平不仅超过了过去两年同期，更是攀升至今年2月初以来的最高点。矿山、独立焦化厂、钢厂及港口库存的全面累积，进一步放大了焦煤供需矛盾，对价格形成了持续压制。

市场情绪方面，近期交易逻辑聚焦于铁水产量见顶回落及钢材需求淡季下滑的特征。与此同时，焦煤基本面持续恶化，主产地价格已跌至年内新低，提前释放利润空间。预计在钢厂利润继续收缩的背景下，市场仍将推动原料成本的进一步下调，本周或将开启焦炭第三轮提降。

综上所述，预计本周港口准一级焦*均价将下跌18元/吨至1700元/吨;临汾低硫主焦煤*均价将下跌20元/吨至1630元/吨。