2011年上半年山西西山煤电股份有限公司实现营业收入156.85亿元，同比增长4.02％；实现利润总额24.61亿元，同比下降9.46％；实现归属母公司所有者的净利润16.56亿元，同比下降11.16％；归属母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为16.55亿元，同比下降11.67%；实现每股收益0.53元，符合市场预期。

　　西山煤电煤炭销售压力加大。公司经营活动产生的现金流净额为14.06亿元，同比下降38.28%；公司应收账款18.22亿元、存货27.31亿元分别同比增长51.80%、13.12%；而预收账款10.54亿元，同比下降39.59%。

　　煤炭销售量的下降和成本的上涨影响公司业绩。2012年上半年，西山煤电煤炭销售量1083.89万吨，相对去年同期的1129.46万吨，下降4.03%。西山煤电焦精煤、肥精煤、瘦精煤、原煤价格分别为1248.8元/吨、1362.49元/吨、970.77元/吨、237.88元/吨，分别同比下降3.70%、3.46%、3.94%、28.56%；电精煤、气精煤价格分别为656.17元/吨、908.02元/吨，分别同比增长2.31%、0.59%。面对上半年煤炭市场价格下降不利影响，公司积极调整产品销售结构，加大洗煤比重，减少原煤销售量。西山煤电上半年煤炭综合售价841.27元/吨，同比增长3.97%。不过煤炭生产成本的上涨抵消了价格的涨幅，煤炭综合毛利率51.69%，相对去年同期下降了1.85个百分点。

　　今年上半年，斜沟矿一期煤炭产量793.19万吨，煤炭销量565.57万吨，与去年基本持平；净利润8.05亿元，同比增长3.87%，这主要是精煤洗出率的提高。斜沟矿二期（1500万吨/年）在下半年投产，这将成为西山煤电下半年业绩的增长点，预计今年斜沟矿二期煤炭产量贡献300万吨左右。

　　我们预计西山煤电2012年、2013年EPS分别为0.95元、1.08元，目前的股价对应的市盈率分别为14.94倍、13.13倍。公司未来的增量主要来自于兴县斜沟矿二期1500万吨/年，以及整合矿产能的释放。公司作为我国最大的炼焦煤生产企业，我们维持公司“谨慎推荐”投资评级。